9年跌了90%,德銀應該何去何從?


本週五,德國最大銀行德意志銀行(Deutsche Bank)在紐交所絕地反彈14%,但卻絲毫沒有沖淡這家歐洲最大銀行9年跌去90%的淒惶與悲涼。

從今年2月份以來,感覺德銀時不時地走到了峭壁邊緣,成了大新聞:

  1. 德銀巨虧68億歐元!
  2. 美國證券交易委員會調查德銀!
  3. 英國脫歐,索羅斯做空德銀!
  4. IMF稱德銀是全球系統性風險最大淨貢獻者!
  5. 德銀被踢出指數!
  6. 美國司法部開出140億天價罰款!
  7. 默克爾排隊ZF救援德銀的可能性!
  8. 德銀出售華夏銀行的錢匯不出中國!
  9. 10家對沖基金轉移衍生品頭寸並撤走閒置資金!
  10. 消息稱德銀與美國司法部達成54億和解!

不管德銀怎麼說,投資者總是喜歡給它貼上雷曼的標籤。

 

德銀簡介

德銀是德國第一大銀行,德國人在我的眼裡總是跟嚴謹掛上了鉤,對它的第一大行表現得這麼不German表示相當驚訝。

德銀是家非常古老的銀行,成立於1870年,從一開始它就非常注重海外市場業務。


這個傳統在今天也沒變過,截止2016年6月30日,德銀有101,307員工,其中海外員工55,563,佔比55%。

從1970年開始,德銀加快了國際擴張的步伐,德銀辦公點在各國城市遍地開花。1986年德銀收購了美國銀行在意大利的一家子公司,這是德銀首次在國外收購一家頗有規模的機構。

之後德銀就開始不斷通過收購讓自己變龐大。這個過程產生了一個有意思的東西:商譽 (Goodwill)。商譽產生於溢價的收購中,打個比方,花12億買了個賬面價值只有10億的公司,這多出的2億就算商譽。去年德銀巨虧了68億歐元,一個重要的原因是商譽減值減掉了57億多。

目前在德銀資產負債表上的商譽還有99億歐元,差不多是淨資產的15%。考慮到德銀的戰略目標是瘦身變成一家更好更強的銀行(a better and a stronger Deutsche Bank),以後的資產重組是少不了,所以商譽繼續發生減值是完全有可能的。對投資者而言,你只要知道那是個數字就好,不代表你的財富,也不會對德銀運營產生多少衝擊。

我們關注的是法蘭克福交易所和紐交所的股價,代碼分別是DBK和DB。這週五DBK一度跌到個位數後反彈了13%多,DB反彈了14%。目前德銀的市值是177 億美元,距離2007 年的最高跌去了90%多。

07年以來跌去了這麼多並不是德銀獨有,基本上那些歐美大行都跌成了渣。不過今年以來德銀跌去了50%多是德銀自己的問題了。

 

德銀的盈利能力

從2016年起,德銀調整了它的業務板塊,分成六塊,分別是Global Markets (GM), Corporate & Investment Banking(CIB),Private, Wealth and Commercial Clients(PW & CC), Postbank, Deutsche AssetManagement (AM)以及Non-Core Operations Unit (NCOU)。

簡單說來,CIB業務包括了商業銀行、公司金融及交易銀行服務;GM業務給客戶提供全球範圍內的股權,債權融資;PW&CC業務提供私人銀行服務及財富管理服務;AM業務提供產品幫助客戶管理資產;Postbank是德國一家獨立的零售銀行,德銀是打算把它甩掉的;NCOU屬於非核心的,它旨在幫助德銀降低風險,減少資金需求壓力。

三大核心業務中,GM業務今年上半年下滑了27%,CIB下滑了12%,PW&CC下滑了11%。德銀稱主要原因有市場波動劇大,IPO減少及低利率環境。

不過這些問題銀行都會面臨,所以來比較一下它們的表現。投行的收入按性質分為淨利息收入與非利息收入,目前全球前六大投行分別是JPMorgan高盛花旗美銀Morgan Stanley德銀,鑑於高盛與Morgan Stanley幾乎都是投行業務,因而將這兩家剔除來比較。

先看下過去幾年這四家的總淨收入的比較。可以看到,在過去5年裡,這幾家投行業績基本沒有增長,德銀的營收規模是最小的同時2016年上半年業績下滑最多,下滑了21%;花旗上半年業績也下滑了10%,另外兩家比較穩健。



我們把上半年收入拆解成淨利息收入與非利息收入來比較下。可以看到,這四家銀行的淨利息收入表現要好於非利息收入表現,德銀與花旗的非利息收入最差,分別下滑了30%與20%。對於德銀非利息收入的表現,雖然宏觀市場環境可以得到一些解釋,但是更主要的原因應該是自它2月公佈財報以來,市場對它的擔憂加重。就像最近的對沖基金撤走它們的頭寸一樣,當市場開始擔心時,客戶們也會相應減少在德銀上的業務,這是一個惡性循環的過程

德銀的利息收入也是表現最差的,下滑了8.6%。這裡面一個可能的原因是德銀有相當規模的貸款流向了海運、石油、礦業等行業。這些行業還遠沒復甦,根據德銀2015年財報,它在石油行業的貸款有80億歐元,海運上近50億歐元,礦業鋼鐵上的貸款近60億歐元。2016 年上半年德銀將存款損失準備提高了53% 至5.64 億,重要原因就是海運業的持續低迷及礦業商品價格的低位。

如果我們把目光投向它們的淨收入時,會發現德銀表現更糟糕。儘管德銀的總收入水平比其他三家低,它的淨利潤水平更低。2015年巨虧68億歐元,即使剔除商譽減值造成的一次性的57億,它仍然虧了11億。2015年訴訟費用高達52億,考慮到目前美國的天價罰款,以及它涉及的其他訴訟,這個費用未來幾年都可能是持續的,將繼續拉低的它的淨利潤。

因此,相比於美國投行們,德銀的盈利能力非常差。德銀盈利能力差,並非德銀獨家的事。德國第二大銀行德國商業近期宣布裁員9,600人,可以看出它的日子也不好過。可以看出,不僅僅是德國銀行,整個歐洲的銀行日子都不好過。

德銀盈利能力問題體現了歐洲經濟區域經濟風險的上升,低迷的歐洲經濟無法支撐龐大的金融機構。歐元區目前的基準利率是負的,歐洲經濟增長幾乎是0,這種情況下,傳統的借貸的息差將被壓縮。為了彌補下滑的盈利能力,德銀必須去拓展其他業務,這或許不難理解,為什麼德銀賬上名義價值高達42萬億歐元的衍生品,即使只算淨頭寸(Net Position),也有523億歐元。也或許是德銀越來越不German的根本原因。

對銀行而言,長期盈利能力差意味著競爭力不強,抵御風險的能力差。

 

德銀的風險

談銀行的風險時,經常被提到的一個詞是資本充足率(Capital Adequacy Ratio)。來看下德銀與它的同行們在資本充足率上的表現。德銀的資本充足率並沒什麼問題。不過,請考慮下,大摩、美銀、花旗高盛等都是已經在RMBS上達成和解了事的了(大摩130億,美銀167億,花旗70億,高盛51億) ,而德銀的這一刀還沒落下。

根據德銀的16年中報,它的common equity tier 1 capital 是435億歐元,按照目前傳出的可能和解金54億美元,也要砍掉它common equity tier 1 capital一個不小的比例。

不過,在我看來,美國司法部的天價罰款並不是最要擔心的。我覺得更嚴重的問題來自已經發生的10家對沖基金轉移頭寸和撤走資金問題。這一行為向市場傳遞的明確信號是有人開始擔心他們在德銀的抵押品不安全了。這個擔心非常容易傳染,邏輯很簡單:是的,我並不知道德銀會不會倒掉,但看上去現在很危險,而且有人撤了,我為什麼要把自己的資產放在危險裡

撤資是德銀的噩夢,這可能就是為什麼德銀撤資事件發生後,德銀CEO發了一封鼓勵士氣的內部信。撤資會加快德銀的流動性枯竭,最終把德銀逼到需要救援的角落。

做出救援對德國ZF來說,不是一個容易的決策。而且德國ZF已經慢了。德銀的系統性風險非常大,德國ZF應該迅速給一個“bazooka”,打消市場疑慮,這樣撤資或許就不會發生,德銀也可能並不會被逼到真的需要要救援的地步。

當然,救助德銀,哪怕只是表態,對德國政府是政治風險極大的事情。它牽扯到了歐元區整個銀行業的救助問題,之前德國已經明確表態反對意大利政府救助意大利銀行。

這些政治風險的考慮將會繼續拖累德國ZF對德銀的救援,一步慢,步步慢,即使最後投進去了真金白銀的救援,德銀可能也是積重難返。

如果德銀倒下了,會發生什麼?這個演化路徑比較難具體描述。有一組數據或許可以提供些線索,市場一直惦記德銀42萬億歐元的衍生品,其實美國幾大投行賬上衍生品規模髮指係數絲毫不亞於德銀。大摩50.6萬億美元、高盛52萬億、花旗48萬億、美銀42萬億(PS:2015年全球GDP77萬億美元)。

講清楚它們之間的關聯幾乎是件不可能的事。市場總是把德銀跟雷曼聯繫在一起,2008年雷曼倒下時,第二天賣出大量衍生品的AIG就面臨流動性枯竭,最終由美聯儲出手,給它注入流動性。

 

作者結語

儘管德銀週五絕地反彈,德銀的問題並沒有解決。歐洲持續低迷的經濟及負利率政策無法支撐龐大的金融機構,德銀表現糟糕的盈利能力將與它的風險係數互相促進積累,惡性循環。

儘管德銀可能僅以54億與美國司法部和解,但德銀的惡夢不是天價罰款,而是撤資。市場已經有人開始行動,考慮到德銀脆弱的盈利能力、其他訴訟大案在身(德銀涉嫌替俄羅斯客戶洗錢,交易達100億美元。法國巴黎銀行2015年因涉嫌洗錢數百億美元被罰款89.7億),其他投資者也會動搖,從而加速德銀的流動性枯竭。在德銀的救援上,德國政府已經慢了半拍,讓撤資發生了。出於政治風險的考慮,德國政府的行動很可能是一步慢,步步慢。

如果德銀這次真的在劫難逃,那對整個歐洲、乃至全球都會是一場噩夢。因為德銀不是雷曼,歐洲(德國)也不是美國。德銀如果跳崖,歐洲的唯一反應是:YOU jump,I jump.

 

Also on SJ: Deutsche Bank 德意志銀行Investment Banking Division收入

SJ 結語

最近,小編閱讀了一篇刊載於 The Wall Street Journal “Globalization Lies Behind Deutsche’s Woes” by Simon Nixon ,作者同樣也是研究環繞德銀的不穩定因素。這些不穩定因素也不是一時三刻能解決的,說白了,不到我們擔心。

而SJ 最關心的也是打工仔最關心,就是“飯碗”的問題。德銀在德國的對頭Commerz Bank 在上週宣佈削減20%人手。這麼看來,德銀若要進行一系列改革重組,員工可以考慮開始約見headhunters了。

 

原文轉載至 格隆匯 港股那些事《9年跌了90%,德銀這次“非死不可”(Facebook)嗎?》,作者Jessie。


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